従来上記のような証券不公正取引の当事者としては、上場企業の役職員、証券会社の役職員、いわゆる仕手筋を含めた投資家、公認会計士や監査法人が登場する事例がほとんどであった。しかし、最近では不動産鑑定士が証券不公正取引の当事者として登場する事例が増加してきている。

（１）不公正ファイナンスへの関与

　不動産鑑定士が関与するリスクの高い不公正取引として、まず、第三者割当増資の悪用等に伴う不公正取引である「不公正ファイナンス」の問題である。

「不公正ファイナンス」は法律上の定義があるわけではないが、簡単にいうと、第三者割当増資や新株予約権の割当等発行市場でのファイナンスを悪用し、流通市場での不公正取引につなげる問題である。

　金融商品取引法上の不公正取引は、インサイダー取引、株価操縦等いずれも証券の流通市場での問題である。証券が流通する段階での価格の公正な形成を阻害する行為を「不公正」と位置づけているわけである。他方、公募増資、第三者割当増資等発行市場のファイナンスについては、基本的には会社法の世界の問題として、会社法上適正な手続きが求められている一方、金商法上は適正な開示が求められているだけである。

　しかし、近年においては、発行市場の段階では会社法上の手続きは遵守しているものの、流通市場での株価操縦、風説の流布等に繋がるファイナンスが増加している。例えば割当先が非常に不透明な海外のタックス・ヘイブンまたはオフショア金融センター（典型的には英領バージン諸島等）に設立されたファンドや国内の投資事業組合に対する第三者割当増資や、発行済み株式総数の数倍から場合によっては何十倍もの希釈化が生じる第三者割当増資等が、流通市場における不公正取引の前準備としてあるいはスキーム全体の一部として利用される事例が増加している。

　不公正ファイナンスは、会社法改正により企業の資金調達が取締役会決議で機動的に行えるようになったこととあいまって、この数年増加していると認識しているが、特に金融危機に伴う世界的な信用収縮、株価の下落に伴い、2008年後半以降激増した。具体的には、2008年９月期、１２月期の開示のタイミングの前後で、不公正ファイナンスと思われる第三者割当増資、新株予約権の割当等が著しく増加している。さらに数の増加だけでなく、不公正ファイナンスを行う当事者である上場企業についても、従来は新興市場に上場されている一部の企業が中心であったものが、近年においては、東証や大証の一部・二部上場企業、さらには金融危機の中で資本増強を迫れられている金融機関の一部も登場しており、問題は深刻化している。

　不公正ファイナンスの当事者である上場企業は、多くの場合赤字企業であり、これらの企業は証券市場から資金を調達するためだけの、いわゆる「箱企業」となっている。すなわち第三者割当増資等で調達された資金は、当該上場企業から他の企業（反社会的勢力のフロント企業あるいはそれと関連する企業であることが少なくない）に対する投資、融資等の形で流出し、翌期には特別損失が計上されることが多い（あるいはそのようにあらかじめ仕組まれている）。

近年、不動産鑑定士がこのような不公正ファイナンスのスキームの組成等に関与する事例が把握されている。例えば、第三者割当増資を引き受ける先が、通常であれば現金を払い込む代わりに、現物出資を行う事例が最近増加してきており、特に不動産による現物出資の事例が少なくない。そのように現物出資される不動産については、不動産鑑定士による鑑定評価が行われているが、例えば不稼働物件である施設の鑑定評価が杜撰である事例が見られる。

監視委としては、「不公正ファイナンス」の問題への対応を最優先課題としており、犯則調査等による摘発を積極化しているところである。この問題については、次回以降において、より詳細をご紹介したい。

（２）ＲＥＩＴの問題

　不動産鑑定士が関与する分野として、ＲＥＩＴ（不動産投資信託）の問題がある。ＲＥＩＴの投資法人、運用業者が金融商品取引法の規制対象であることから、この数年監視委として検査を実施してきている。

ＲＥＩＴについては、投資法人が物件を取得する際、不動産鑑定評価を基準として物件取得価格を決定している。恣意的な評価額の算出を意図する依頼や資料提供により不適切な評価額が算出された場合には、投資家及びＲＥＩＴ市場に多大な影響を与えることとなり、この点で関与する不動産鑑定士の適切な業務実施が重要となる。しかし、これまで行われた監視委としての検査の中で、不動産鑑定評価の問題が把握されてきている。

不動産鑑定協会においても、不動産鑑定業者の業務実施態勢に関する業務指針等を定め既に対応を実施していると認識しているが、監視委としては、適正な不動産鑑定評価に基づきＲＥＩＴの運用が行われているか、不動産鑑定士の関与状況も含め、引き続き投資法人及び運用業者の検査を通じ検証していく方針である。

（３）不動産鑑定士によるインサイダー取引

　次に不動産鑑定士によるインサイダー取引のリスクである。不動産鑑定士ではないが、ここ数年企業の未公表の内部情報に接する機会の多い同様の職種として、公認会計士、税理士、マスコミ、印刷会社等によるインサイダー取引が摘発される事例が増加しており、不動産鑑定士も例外ではないと考えられる。

　インサイダー取引に関しては、近年ＴＯＢに関連するものが増加しており、監視委が摘発するインサイダー取引の過半数以上がＴＯＢ関連である。監視委としては、現在ＴＯＢに関連する当事者であるFinancial Advisor(投資銀行)、法律事務所、監査法人、due diligence業者、印刷業者等から、ＴＯＢプロセスの実務及びインサイダー取引のリスクについての実態を把握するためのヒヤリングを行っている。

別の機会にこの紙面でご紹介するが、どんな少額のインサイダー取引であって、また借名口座を利用した取引であっても、監視委による監視の対象となっていることを認識いただきたい。